Opa BBVA-Sabadell: després de les juntes d'accionistes, ara va de debò

Després de les juntes d'accionistes d'aquesta setmana del Banc Sabadell i el BBVA, que han servit per reforçar missatges de cara a l'exterior i lluir els suports interns, arriba el moment de les primeres decisions en ferm, sense embuts, per part dels reguladors i les administracions. 

La CNMC, primera pedra de toc

I cadascú s'hi presenta amb la seva estratègia definida. Una bona línia defensiva té diferents parapets esgraonats, als quals anar retrocedint en cas que l'enemic empenti molt fort.

El Sabadell comptava amb un dictamen exigent per part de la Comissió de la Competència (CNMC), que obligués el BBVA a comprometre's a desprendre's de part del negoci del Sabadell, per exemple la cartera de negoci de pimes a Catalunya i el País Valencià.

Una exigència "estructural" prou dura per forçar el BBVA a pensar-s'ho dues vegades abans de continuar endavant; el raonament és que, obligat a renunciar d'entrada al negoci més sucós del Sabadell, ho deixaria estar.

El BBVA espera que la CNMC no ho posi difícil 

Però pel que s'ha filtrat, informacions que el mateix Sabadell sembla donar per bones, la CNMC mantindrà una línia assumible per al BBVA, i acceptaria les seves garanties sobre el manteniment del crèdit i condicions a clients, el que se'n diu unes condicions "de comportament". 

L'organisme regulador està en la segona fase de l'anàlisi de l'opa, i anunciarà ben aviat les condicions definitives que fixarà per garantir es manté la competència en el mercat bancari espanyol, segons el seu parer.

I el BBVA, segons explicava aquest divendres el seu president, Carlos Torres, ha estat "especialment sensible a les preocupacions expressades per les autoritats", i ha presentat una sèrie de compromisos "eficaços i sense precedents per garantir la inclusió financera, la cohesió social, el crèdit a les empreses i la competència".

El Sabadell demana al govern espanyol que hi intervingui

Si la CNMC ho dona per bo, el projecte d'opa avançaria de manera significativa, però no decisiva. I el Sabadell es focalitzaria en el següent parapet de defensa: la intervenció del govern espanyol.

La llei de defensa de la competència, en l'article 60, estableix que un cop la CNMC resolgui l'expedient, el Ministeri d'Economia pot intervenir-hi.

I què pot fer-hi? No pot prohibir l'operació si la CNMC no ho demana, però sí que pot establir una sèrie de condicions, d'acord amb "l'interès general".

Per això, en els últims dies, i d'acord amb l'estratègia de defensa, el Sabadell està posant el focus en el govern espanyol i en la necessitat de preservar "el benestar" del sistema econòmic espanyol, en paraules del conseller delegat de l'entitat, César González Bueno.

El Sabadell compta també amb la carta de l'opinió pública, reforçada pel retorn de la seu a Catalunya. I les organitzacions empresarials i sindicals catalanes s'han manifestat en contra de l'opa des del primer moment, pels seus potencials efectes sobre la competència i les plantilles.

Les administracions, atentes

És un parapet de defensa que compta amb l'oposició de La Moncloa i la Generalitat, ja des del primer dia, quan l'opa va anunciar-se la primavera de l'any passat. El govern espanyol tindria la possibilitat d'endurir les condicions, però la llei també permet, recorden des del BBVA, suavitzar-les. De fet, l'únic precedent d'ús de l'article 60 de la llei de la competència va ser per la fusió d'Antena 3 i La Sexta, i en aquell cas La Moncloa va optar per facilitar l'operació.

El govern espanyol disposa d'una altra carta, i el Sabadell li demana que la faci servir. Perquè comprar és una cosa, però fusionar, una altra. Fins i tot si l'opa va endavant, i el BBVA aconsegueix la majoria d'accions, per consumar l'absorció ha d'obtenir el permís del ministeri d'Economia.

Part de l'atractiu de l'oferta, segons el BBVA, és que els dos bancs s'estalviaren uns 850 milions d'euros si treballen junts com un de sol. Si el govern espanyol avisa que no permetrà la fusió, es podria donar el cas que el BBVA té més del 50% de les accions del Sabadell, però no pot absorbir-lo. En aquest cas, argumenta el Sabadell, l'oferta ja no seria tan atractiva i perdria el sentit.

La fusió es podria "aparcar" per a més endavant

Però de la mateixa manera que la defensa es replega a nous parapets, l'ofensiva adapta l'estratègia als nous escenaris. I el BBVA ja ha dit que, fins i tot sense fusió, l'opa encara li sortiria a compte.

En la junta d'accionistes a Bilbao, Torres ha recordat que, si es dona aquest cas, l'oferta de compra "continua sent atractiva", perquè el banc s'estalviaria costos gràcies, per exemple, a compartir serveis i plataforma tecnològica amb el Sabadell. I de fet, no seria el primer cop. L'any 1994, el Santander va quedar-se el Banesto en una operació de rescat, va comprar el 100% de les accions l'any 1998, però no va absorbir-lo ni va fer desaparèixer la marca Banesto fins al 2013.

Quan tot aquest batibull quedi resolt, el regulador de la borsa, la CNMV, haurà d'aprovar definitivament l'oferta abans de poder presentar-se als inversors. En aquesta oferta, el BBVA haurà de donar tots els detalls del seu projecte i incorporar en els seus números els diferents canvis que s'hagin hagut d'introduir els últims mesos.

Al final, tot dependrà del preu

I llavors, sí, qui tindrà l'última paraula seran els accionistes, que es fixaran, sobretot, en el preu que el BBVA està disposat a pagar. En definitiva, el que decideix o no l'èxit d'una OPA són sempre els diners que es posen damunt la taula. Quan la resta de parapets hagin quedat superats, aquests serà l'últim reducte defensiu que li quedarà al Sabadell.

L'oferta de compra està estructurada com un bescanvi d'accions: una del BBVA per cada 5,3 del Sabadell, a més d'un pagament en efectiu de 0,70 cèntims per acció. En el seu moment, això significava valorar el banc en uns 11.500 milions d'euros. 

El "problema" per al BBVA és que, com que el preu de les accions canvia cada dia, la seva oferta, a la pràctica, també. I ha anat a la baixa, perquè des que es va filtrar la possibilitat d'una opa, la cotització del Sabadell ha pujat més d'un 60%, fins als 2,78 euros. No passaria res si el preu del BBVA hagués pujat en la mateixa proporció, però en el mateix període "només" s'ha revaloritzat un 20%. Això, a la pràctica, significa que, en l'intercanvi, els accionistes del Sabadell hi sortirien perdent, el que s'anomena una "prima negativa", perquè les seves cinc accions del Sabadell valen més que el que els ofereix el BBVA.

Ara bé, també és cert que l'increment de les accions del Sabadell pot interpretar-se de dues maneres. El seu equip directiu defensa que és per la bona gestió del banc i els seus beneficis rècord, però des del BBVA recorden que, com sempre que hi ha una opa, les accions del "comprat" pugen de valor, mentre que les accions del "comprador" van a la baixa. Recorden que ofereixen un 30% del que valia el Sabadell abans de filtrar-se la seva oferta i avisen que, en cas de retirar-la, la cotització del Sabadell se'n ressentirà.

Una millora de l'oferta passaria, segurament, per afegir més diners en efectiu al bescanvi d'accions, per compensar aquesta "prima negativa" i acabar de fer convèncer els grans fons d'inversió. El BBVA ha negat des del primer dia que tingui intenció de fer-ho, però tampoc seria lògic que ensenyi totes les cartes abans d'acabar la partida. De fet, en qualsevol moment del procés de l'opa, pràcticament fins a l'últim dia, té la possibilitat legal d'ampliar l'oferta per intentar fer caure l'últim parapet de defensa.